一隻神奇的股票 －－ 566 漢能

這是信報2015年5月21日的報導：

漢能崩盤瀉47% 蒸發1443億
全球市值最大的太陽能公司漢能薄膜發電（00566）昨早10時召開股東會，豈料10時15分至40分股價暴跌47.1%。該公司宣布緊急停牌，但市值已蒸發1443億元，缺席股東會的主席、胡潤富豪榜中國首富李河君，身家縮水1100億元。

疑股東「跨境孖展」斬倉

市傳有內地股東做「跨境港股孖展」，在昨天漢能股價急跌後，因資金受限來不及補倉而被斬倉，觸發「人踩人」骨牌式急瀉。

漢能股價自「滬港通」啟動以來無往不利，不僅無懼中外媒體多次公開質疑其賬目，期間還傳出外資機構沽空反被挾淡倉。昨早25分鐘內的急跌，其後坊間有關該股「腰斬」原因亦層出不窮，包括主席李河君未能出席股東會另有隱情、大股東質押股份融資卻未能及時還款遭機構拋售、公司遭證監會調查操控股價，以及美國上市同業英利綠色能源自爆持續經營成疑引發骨牌效應等。內地傳媒報道，李河君未能現身股東會，皆因身在北京漢能清潔能源展示中心開幕式，印證了財務董事林一鳴在股東會上的說法。

至於大股東是否向銀行或券商質押股份，記者未能聯絡漢能發言人求證。有消息人士指出，若有股東質押股份融資，可能透過與私募基金合作，以「收益互換」形式進行，由機構投資者（例如私募基金）向獲准經營收益互換業務的券商存入本金，支付一定利息，然後由券商的香港分支機構提供數倍槓桿的資金，相當於「跨境港股孖展」。

市傳有漢能股東做「跨境港股孖展」，換言之，一旦漢能股價急跌，跨境孖展因受限資金來不及補倉，被斬倉出現骨牌式急瀉。中信証券、招商證券及光大證券等均獲准經營收益互換業務，而滙業期貨策略師岑智勇昨天引用Powerticker大戶盤路數據指出，漢能昨天沽盤主要來自中信証券，金額達2098.2萬元，其他主要沽盤包括瑞銀、高盛及招商，金額分別為1985.5萬元、1901.8萬元及1673.5萬元。

路透引述消息人士稱，香港證監會正調查漢能是否涉及操控市場，有關調查早於數周前已展開。

漢能昨天早段宣布緊急停牌，但至昨晚仍未發公告，豐盛金融資產管理董事黃國英表示，難以預估該股後市如何，但認為當一隻股份股價由1元炒上至7元，未必有投資者願意追入，惟股價從7元回調至4元時，或誘發投資者趁低吸納。該股昨天錄得逾4400宗成交，對比周二1200多宗，意味有散戶追入。

據港交所數據顯示，昨天透過「港股通」進行的漢能買盤仍多於沽盤。截至昨天，中登公司的漢能持倉有6.37億股（1.52%），為內地股民透過「港股通」持有該股的數量。

可能用文字寫它的神奇無咁震憾，不如爵一個圖來看看它的股價變化。大上大落到睇到都驚。。。。。

朋友們，買股票真係好高風險架，尤其是這類股票，你仲買唔買呢？

簡短地記下一些內銀股的近期消息

周三(29/4/2015)公布首季業績的5家內地銀行，包括三大國有銀行工商銀行（01398）、中國銀行（03988）、建設銀行（00939），以及光大銀行（06818）和地區性的重慶農村商業銀行（03618）盈利增長全線繼續放緩。工行及中行首季盈利按年僅增約1%，建行則增長接近2%，中行每股盈利亦錄得倒退。

其中中行（03988）首季盈利增長最慢僅得1.04%，撥備覆蓋率更跌至167.05%，貼近最低監管要求；工行（01398）同期亦僅多賺1.36%至744.57億元（人民幣‧下同），增速為上市以來新低。建行（00939）首季盈利按年增1.86%至670.05億元，淨利息收益率降至2.72%，較去年全年縮窄8點子，資本水平仍然是建行的財務亮點，首季核心一級資本充足率12.12%，稱冠同業。至於首季賺458.38億元的中行，手續費及佣金收入淨額罕有地按年減少15.93%至243.55億元，成為拖累盈利表現的元兇。

聽到這些消息我不知你有什麼感覺，我就覺得好平常、好正常。基數大了，中國整體的增長慢了下來，銀行本身的經營效率不高，那些政策性貨款等等很多理由都可解釋為何內銀慢了下來，你不是錯誤地期望它們可以永遠地以30%以上的速度增長吧，如是的話，是你錯了，不是內銀辜負了你，哈哈。

但仲買唔買內銀好呢？我又覺得內銀是可以買的，不過經過近來坐火箭式上升後，覝在已不是入市的時機了，要有耐性D先得LU。

唉，好的投資真係難得！

巴菲德的一些投資建議和忠告

畢非德在其入股巴郡50周年的致股東信中寫道：「我認為股東輸錢的可能性其實十分低，因為巴郡的內在價值幾乎肯定會隨時間而增長。」 但是，如此樂觀的預言必須加上一個重要警告：如果買入的價位非常高，比如接近每股賬面值的兩倍，這位投資者可能需要很多年才能獲利。換言之，如果買入價非常高，一筆良好的投資便可能變為魯莽的投機。

其實這是有關時機的問題。無錯可能你經過一輪基本分析和研究後，你會覺得某些股票是有潛質的，於是你便心急去買，例如以PE 30倍以上去買一雙股份，仔會獲利的機會仍然是很細的。就以近日急升的 388 為例，無人會說它的質素不好，但你會以現價，近 70 倍的PE 去買嗎？不是它的質素令你賺不了錢，是仔買入的時機錯了。

在人們個個都沽出優質的股份時，才是人棄我取執平貨的時候呢，這樣才會有獲得厚利的機會。其實仔也可以讚吓呢D人好型仔，買入後，待市場回復理性的時候，人們就會發覺你手上時有的是高質股份，它們的價值會慢慢展現出來，股價向上，這時就是你沽出吐利的時候了，過程中有很多等待，好悶，但你寧願悶住贏，定係好刺激咁輸錢呀？你自己想想吧。

記住吧，巴菲德覺得PB 2 倍好貴，我覺得 30 倍PE 亦是好貴，你的原則呢？大家多些分享吧。

1398 的業績

昨天又一間巨無霸銀行公布業績，今次的主角是1398。

先從信網找來一些數據先：

全球資產最大的銀行工商銀行（01398）高增長不再，去年盈利不但放緩至單位數，並且首度減少派息。工行去年賺2758億元（人民幣．下同），折合約3445.2億港元，僅增長5%，是上市9年以來首次錄得單位數字增幅。工行每股盈利0.78元，雖然繼續上升，卻減派末期股息，每10股派2.554元，減少2.4%；派息比率由前年的35%，降至33%。

自2006年上市以來，工行持續8年錄得雙位數字盈利增長，最強勁是2007年，盈利飆升65%；即使在金融海嘯之後，2009年盈利也有16%增長。姜建清於昨天的業績記者會上說︰「（工行）利潤總量巨大，已經不可能像以往那樣增長快。」他表示，內地經濟正經歷「三期疊加」，即同時要進行去產能、去槓桿、去庫存，過程中一些問題也會傳導至銀行。

工行去年不良貸款增33%至1245億元；不良貸款率增0.19個百分點，至1.13%，控制在該行目標1.2%以內。但行長易會滿指出，今年工行目標是將不良貸款目標率控制在1.45%，即預期今年不良貸款率可能高於去年。

綜合了 3988 同 1398 的業績，我們看到大銀行的增長已大不如前，只剩下一些單位數的增長。另外就是壞賬的數目增多，為了作準備，大銀行都減少了一點點的派息，雖然絶對數字是很少，但是派息一路上升或至少維持的期望幻滅了，這些都可能是內銀股的新常態。

展望短期來說，中國的GDP 增長放慢了，企業的生意亦難做了，還有天額的可能壞賬，這些都是拖着內銀後腿的主要因素。

我仍會在價啱的情況下投資內，銀你有否或興趣投資內銀？

3988 的業績

3988 昨天終於公布了業績，今天便輪到1398了。

關於3988 業績的重點，覆述如下：

中國銀行(03988.HK) 公布截至去年12月底止全年業績，純利1,695.95億元人民幣(下同)，按年升8.08%，接近市場預期上限(預測介乎1,599.63億至1,710.23億元)。每股盈利0.61元；派末期息0.19元，低於2013年同期派0.196元。

期內，淨利息收入3,211.02億元，按年升13.23%。集團淨息差由2013年的2.24%擴大至去年2.25%。貸存比為72.97%。

非利息收入1,352.26億元，按年升9.12%。其中手續費及佣金收支淨額按年升11.1%，至912.4億。

資本指標方面，核心一級資本充足率由9.69%改善至10.61%。一級資本充足率由9.7%升至11.35%。

資產質量上，不良貸款率由0.96%增至1.18%。不良貸款撥備覆蓋率由229.35%降至187.6%。貸款撥備率由2.62%升至2.68%。(ca/a)(報價延遲最少十五分鐘。沽空資料截至 2015-03-25 16:25。)

其實份業績我覺得是OK 的，但最令好多人不滿意的是它賺多了錢反而減了派息，從0.196 減至0.19，其實減好少，但始終唔好睇囉。不明白管理層諗住做乜。要保留資就不是減咁少啦，你的睇法又如何呢？

另一個令人感覺唔舒服的是不良貸款率由0.96%增至1.18%，雖然說行業平均係大約1.25%，而中行仲係在平均以下，但始終這是令盈利受壓的原因之一。當然我們也要看看其他銀行公布係點才可下定論。

按照大陸銀的慣例，今次又係到六月底才除淨，成七月才派息，你想買3988來收息的話，還有很多時間慢慢等吓睇吓個價都仲得，不必心急。

看完3988 的業績，你又會點期望1398 和939 呢？

祝大家都賺多D！！！

700 萬以下都係按6成

樓市熾熱，金管局終於推出第7輪收緊按揭辣招，主要針對中細價住宅用家，把700萬元以下物業的按揭成數降低至六成，目前此類物業新造按揭中，有七成買家借貸成數為六至七成，金管局承認，按此推算有七成700萬元以下的物業潛在買家或會受到影響。

措施的詳細情況是如以下的：

市場料措施會削弱置業需求，已有二手樓盤即時減價，短期內樓市交投勢將縮減。

金管局同時將第二套自用住宅物業及各類非自用物業的供款入息比率（DSR），由50%調低至40%；而利率壓力測試的比率上限亦由60%，調低至50%。按揭證券公司配合金管局的措施，將其按揭保險計劃的最高按揭成數由九成下調至八成，只有固定收入而還款能力較強，DSR為45%的首置人士，才有機會獲得最高九成的按揭保險，新措施周六起生效。

銀行界人士認為，今次的措施是7次之中最辣，除即時令中細價樓置業人士要多付一成首期，之前自用的第二套物業，供款與入息比率及利率壓力測試下的比率上限均有收緊，料此類客戶日後最多只可借到三至四成按揭，即是「叫人無錢不要買樓」。

其實你估這些措施的成效有多大？我就估除非市場上還有其他不利因素出現，否則對樓價的影響只會很少。可能會跌少少或撗行一段時間，但大跌似乎不太可能。但是二 手的成交就應該會減少一些。一手樓就影響更少，因為發展商實在可以做太多的事來幫人買樓了。二手樓的買家可能因為買一手樓多些優惠或發展商的多元化付款方式而走向一手樓。

最直接的當然是發展商提供二按吧。我始終覺得新措施很難令樓市降溫，但它的副作用就是會進一步阻礙上車客入市，拖慢成交步伐，我相信發展商推售新盤時，或會考慮為買家提供二按計劃。

曾俊華接受訪問時說到這些措施時，叫人如果在新措施下買不到樓便不應該買樓，我贊成他的說法。如果你是很勉強或要左借右借又要做九成按揭又要久親戚錢咁買樓，我就真係覺得你唔應該買樓，否則樓價只要郁少少你就負資產，你的財務和心理壓力都會甚大，咁又何必買樓呢？

我更想像到發展商會起更多超小型的單位，始終樓價個LUMPSUM低咗，會有多些人可負擔呢。

這些措施另外一些副作用就是會令買不到樓上不到車的人多了，這些人只會變成租客，長期租樓了。這會令租金上升，無可避免的了，有樓在手收租的你，這是好消息。

可能有一些人仍會買不到樓心不死，這些人亦有可能轉而向財務公司加做二按、三按或私貸以籌集足夠的資金上車，但這班人就是最危險的一群，還不起錢、負資產、以債養債的情況必會出現，但這些都是破產的高危一族，千祈唔好咁搏呀。

價值陷阱

今天想說說的是一個名詞-- VALUE TRAP 價值陷阱。

價值陷阱意思是即股票看似便宜，但持有後持續下跌的資本風險，即係有一隻股票看似很便宜，但你買入後它没有上升的動力，甚至有再度下跌的風險。這是VALUE INVESTOR價值投資者要防範的錯誤。

在這個題目，近來經常被人引用的例子是麥當勞。以餐飲股計，麥當勞是便宜而且高息的選擇；然而，股價在最近三年表現平庸，該證券是帶有強烈的所謂的「價值陷阱」味道。

其實點解麥當勞近年來咁差呢？可以順便睇一睇姚穎謙2月9日在信報的分析，睇吓你貿贊同幾多。

美國餐飲巿場大致可分為高、中、低三個檔次，分別是快餐店（quick service restaurants, QSR）、快速消閒（fast-casual）和消閒（causal）三個區間，當中快速休閒（fast-casual）又可以包括Pizza和咖啡店在內。QSR以麥當勞、肯德基為代表、快速消閒有Panera Bread、消閒類或指Bloomin’Brands一類（Outback是旗下品牌）。麥當勞的單價3.8美元的時候，Panera和Bloomin’分別是11美元和20美元。

由於消閒和QSR的食材價格和人本成本相若，但是單價成本卻甚為巨大，這令通脹在主打薄利多銷的QSR不能轉嫁予消費者，偏偏麥當勞在衰退時期引入的Dollar Menu（中譯超值套餐）後又沒有適時終止，導致麥當勞即等同低價餐廳的形象，深入民心。<-- 其實咁又有乜問題呢？麥當勞不就是想將抵食的形象深人竹民心嗎？如果你覺得麥當勞的價格似OUTBACK 才大件事吧？！

將於3月卸任的現任行政總裁湯臣（Don Thompson）不能有效、快速地對麥當勞進行革新，在餐單、公司現象和價格定位上作調整，使麥當勞與美國2000後少年（Millenials）脫節，巿場推廣上嚴重失策，讓美式足球超級碗（Super Bowl）賽事中的天價廣告，只換來「麥當勞是全美最偽善公司」的廣泛意見【註2】。巿場形象不清晰——到底I’m lovin it是代表什麼產品？相對以下，Chipotle的口頭是「誠信食品」（food with integrity）明確、有力得多——與前述宣傳伎倆的不理想，為投資人所詬病。<-- 麥當當的CEO 湯臣據說是因為業績不理想而被人炒的，不是卸任那麼好聽。我估他的表現的確不佳是真的，請看看埋下面就知一二。

與同為QSR的Wendy's比較，可以分出麥當勞和Wendy's的分別。引Wendy's的2月3日的業績發布資訊，不包括加大選項，Wendy's、Burger King和麥當勞有62、76和87項選擇，如果包括不同口味和大細的話，三家餐廳的選項就會加到114、144和163項。複雜的餐單拖慢下單時間和延長現金變換周期（cash conversion cycle），在湯臣治下並沒有積極改善。

針對店舖網絡的策略，2月3日公布的Wendy's業績顯示，它將會出售全球6500家連鎖店中的500家以節省成本，麥當勞卻從未就它的網絡進行重組，擁有眾多物業資產也未有通過出租和出售改善資本流轉，為股東所不以為然，這從公司股價的慘淡可知：當標普500（S＆P）自2012年中至今上升50%時，買入麥當勞股票的投資者卻只是損益兩平。<-- 這個亦是湯臣相比起來無做野的證據。

沃爾瑪模式定價

但是，規模效應和出眾的成本優勢使麥當勞成為獨特的食品企業。遠的不說，香港的情況最易為大家所了解：當上班族看見美心西餅的咖哩角加價至9港元的時候，旁邊麥當勞的魚柳包才賣10元（在上月17日前還是賣9元）；McCafe的焦糖牛奶咖啡（Caramel Latte）賣16元，泡沫咖啡（Cappuccino）13元，但份量相若的泡沫咖啡在星巴克（Starbucks）告訴我們「合理價」應為33元。<--- 這是想說麥當勞定價過平或是什麼？定是想說明麥當勞有很強的 COST　LEADERSHIP ADVANTAGE？ 如是後者，這是很重要的競爭優勢和本錢呀！我比較傾向覺得麥當勞好有競爭力喎。

從性價比的角度來看，麥當勞的食品質素是優秀的：麥當勞的定位和賴以取勝的模式可稱為「沃爾瑪模式」（Walmart Model），即是以最大的規模得到成本的優勢，從一而終地為顧客提供最划算的食品。（讀者可曾記得，在網絡上盛極一時的本港製作短片《一生只想尋找一個肯挨麥記的女人》？說及便宜食品，場境以「麥記」作選址，也變得理所當然）。

除了品牌價值巨大和規模效應明顯外，美國人的生活方式和麥當勞在美的獨有地位，大量免除了該企業在發展策略調整時現金流不佳的憂慮。美國農業部經濟研究服務調查所得，出外用膳（food-away-from-home）一項佔2012年的總家庭開支42%，麥當勞在美國的巿場份額以17.8%遙遙領先其他對手，如次名的百勝，其巿佔率也只有8.3%。

由前述分析可見，麥當勞的經營模式令同業難以仿效，當新競爭者如Shake Shack和Chiptole蜂擁進軍快速消閒巿場時，前者的獨特地位和規模優勢與日俱增。而它品牌老化、執行力弱和宣傳效果欠佳的三大問題，是快將履新的新任行政總裁伊斯特布魯克（Steve Easterbrook）現正面臨的困局。下次將提及麥當勞在面對如此激烈競爭下，將採取的策略以至其企業估值。

從很多跡象看來，今天的麥當當真是一隻VALUE TRAP。

但是，有很多證據指出這是和它的現任行政總裁是有關的，如果他三月份便走，麥當當會否得到重生的機會呢？ 它的新任行政總裁是英國人，個背景忘記了，如果你相信麥當當竹旳問題是CEO 的問題，現在是時候留意了。當然，如果你覺得它的問題是先天的問題，或整盤生意有很根本的問題，不要掂這個VALUE TRAP。